En la película “Sin límites”, Eddie (Bradley Cooper, el héroe de “Resacón en Las Vegas”) intenta inútilmente escribir un libro desde hace ya muchos años, mientras su vida se le escapa por el fregadero de su cocina. Casualidades del guión, en su peor día un amigo le ofrece una pastilla mágica, alto secreto farmacéutico llamado NZT, que activará y potenciará hasta el máximo su cerebro, convirtiéndole así en un lo que él mismo llamará “una versión altamente mejorada de uno mismo”.

A partir de ahí, todo será transparente y claro para Eddie, incluidos por supuesto el futuro de los mercados financieros. Con sólo leer por encima las noticias y visualizar unos gráficos, será obvio qué acciones tiene que comprar y vender apalancadamente, para convertir en pocos días unos miles de dólares en varios millones.

¿Qué trader no ha soñado alguna vez con encontrarse un pendrive procedente del futuro con los datos históricos de los mercados de los próximos diez años? Sin ir más lejos, en 2002 la web financiera de Yahoo nos gastaba esa broma con la falsa noticia de que la SEC había detenido a un individuo que había conseguido cientos de millones de dólares especulando con opciones, a partir de sólo unos cientos de dólares iniciales. Dicho individuo declaró ante el juez que prometía devolver todo el dinero. Eso sí, tenían que dejarle meterse de nuevo en su máquina del tiempo, que había convenientemente escondido en Central Park, para volver al siglo XXIII de donde procedía.

Bromas a parte, es ese sueño de ver el futuro con la misma nitidez que como vemos el pasado, de ver más allá, el que da sentido etimológico a la palabra “especular”, del latin “speculari”, “ver (más lejos) desde una atalaya”. El especulador siempre busca, necesita, ver un poco más allá de lo presente e inmediato para poder tomar hoy decisiones que espera le sean rentables en el futuro. ¿Qué mayor ventaja sobre el resto que “ver” anticipadamente las “conclusiones lógicas” a donde se dirige ese inmenso engranaje que sería el mundo?

La idea de la película no es nueva. Sin ir más lejos, esa misma idea de asociar “presciencia”, o la capacidad de ver el futuro, a una mente ilimitada, ya la tuvo el matemático francés Laplace hace dos siglos mientras contribuía a la mecánica racional y determinista que se estaba entonces completando. La visión de que si pudiéramos llegar a tener en cuenta toda la realidad, el futuro se nos presentaría como algo lógico y predecible, obvio como lo es ahora todo lo ocurrido en el pasado. En sus propias palabras:

“El intelecto que en un momento dado conociese todas las fuerzas que animan a la Naturaleza y las posiciones de los seres que las componen, si ese intelecto fuese tan vasto como para someter esos datos al análisis, sería capaz de abarcar en una única fórmula el movimiento de los mayores cuerpos del Universo y el del más liviano de los átomos. Nada podría ser incierto para él, y tanto el futuro como el pasado estarían presentes ante sus ojos”.

Probablemente Laplace, cuando hablaba de ese “intelecto” tenía más en mente a la figura de Dios, que a un guaperas y autocomplaciente escritor “mejorado” por una pastilla mágica. Pero la hipótesis es la misma: Tanto Laplace como la película se sustentan en la creencia de que si tuviéramos suficiente información y fuéramos capaces de procesarla, podríamos entre otras cosas prognosticar el futuro de los mercados con la certeza que muestra Eddie:

—“Si tenemos en cuenta todos los factores que afectan al mercado, sabremos con certeza qué hará mañana el Dow Jones”.

En ese sentido, Laplace y Eddie, a pesar de no parecerse mucho físicamente, son idénticos. Ambos creen que no es el mundo el que es impredecible. Seríamos nosotros, muy limitados y realmente torpes, los que no somos capaces de “ver” suficiente y por ello se nos aparece como algo caótico.

Desgraciadamente, la verdad es otra: Nuestra capacidad de predecir el futuro no depende de cuán inteligentes seamos, sino sobre todo de la propia naturaleza de la realidad, que nos impone sus propios límites debido a su propia naturaleza.

Caos determinista

Ni siquiera un juego aparentemente tan simple como el billar, incluso conociendo con una precisión infinitesimal las posiciones y momentos iniciales de las bolas, permite predecir más allá de unas pocas colisiones cómo se situarán sobre la mesa las bolas en el futuro. Aunque conocemos perfectamente las ecuaciones que rigen su movimiento y tenemos toda la información sobre los elementos que intervienen (es decir, no pueden, por definición, suceder shocks externos), somos incapaces de saber cómo quedará dispuesta una mesa de billar tras, por ejemplo, 100 colisiones. Si dibujamos las trayectorias de los dos o tres primeros choques veremos que, por pequeña que sea la distancia b, al cabo de suficientes colisiones las trayectorias divergen de una manera que hace imposible predecir su disposición. De la misma forma, deberíamos dejar de construir castillos en el aire con nuestro particular “billar mental” a la hora de invertir. Concatenaciones de argumentos al estilo de “Si en julio la cosa pinta mal y Bernanke prolonga el QE a una 3ª tanda, entonces bajará el dólar, entonces subirá el Euro, entonces les costará exportar a los alemanes, entonces vendo Siemens”; son incluso más absurdas que predecir el tiempo que hará en la playa de Cullera dentro de un mes. No se trata de ser lo suficientemente inteligente, sino de ver que cada paso es incierto, borroso; añadiendo incertidumbre a una cadena que ni siquiera sabemos cómo se va a comportar, pues la percepción del mercado puede cambiar de forma abrupta en cualquier instante.

Es la extrema sensibilidad a las condiciones iniciales la que impide conocer el futuro de un sistema regido paradójicamente por leyes deterministas. Como decía la Princesa Irulan en Dune:

“Toda Hermana Bene Gesserit sabe perfectamente que es en el momento de empezar cuando hay que cuidar atentamente que los equilibrios queden establecidos de la manera más exacta“.

Si esto es así para un ejemplo tan simple como unas inertes bolas de plástico encima de una mesa bien visible, ¿qué podremos decir de sistemas donde intervienen millones de personas con libertad cada una para elegir individualmente? Las condiciones iniciales en el caso de los mercados escapan ya a cualquier modelización, al tener cada persona su propia visión del mundo. Si añadimos las interacciones con su entorno, y cientos de iteraciones posteriores, lo que nos queda es un fenómeno, el de los mercados financieros, impredecible en el sentido clásico de Laplace.

Ojo, que no sea predecible en el sentido clásico no significa que no existan métodos con los que extraer rentabilidad a ciertos fenómenos que, como los tornados en la atmósfera, muestran cierta regularidad pasajera dentro del caos. Pero ese es otro tema, puesto que lo que estamos discutiendo es si una extrema clarividencia podría contar con ventaja a la hora de invertir.

No más felices

Nos queda un último consuelo frente a la inexistencia de la píldora NZT (o la Melange de Arrakis, el Cortexiphan de Fringe o cualquier otra metáfora de la presciencia). Sabemos ahora que no nos sería muy útil para incrementar nuestra rentabilidad en los mercados. ¿Sería útil entonces para hacernos más felices? Según la película parece que sí, pero si nos fijamos precisamente en aquellas personas con capacidades cognitivas similares a las que adquiere Eddie, la respuesta tiende más bien a ser negativa.

Y es que desgraciadamente, en contra de la sabiduría popular (“cuanto más listo, más dinero se hace”), una gran capacidad coginitiva suele estar más correlacionada con sufrir problemas psicológicos que con obtener grandes rentabilidades. Unos problemas, como dificultades de adaptación social, obsesiones y paranoias; que no ayudan precisamente a ser más feliz, sino todo lo contrario.

Baste recordar que cuando Ed Seykota buscaba encontrar traders para su equipo, descubrió que los peores eran precisamente aquellos que presumiblemente eran los más capacitados intelectualmente: Matemáticos, Economistas e Ingenieros perdían sistemáticamente el capital que les asignaba, especialmente si habían alcanzado el grado de Doctor, PhD. Mientras, otros perfiles como por ejemplo soldados ex-combatientes del Vietnam, solían mostrar las mejores rentabilidades con menor riesgo. El problema lo tenían los “PhD” con su cerebro, que les hacía obsesionarse con lo que “lógica y racionalmente” tenía que hacer el mercado. Y cuando el mercado se movía en su contra eran incapaces de reconocer que “su gran inteligencia” se había equivocado. Algo que los que volvían de Vietnam habían interiorizado muy bien: huir en cuanto aparece el más mínimo indicio de peligro. Los soldados cortaban las pérdidas rápidamente, sin importarles su “comprensión” de lo que ocurría en el mercado. Paralelamente, dejaban correr los beneficios cuando aparecían, como Seykota les enseñó. El resultado con los soldados era un proceso con Esperanza Matemática positiva, por lo que acababan ganando dinero, sin necesidad de ser “los más listos” (o gracias a ello).

René Descartes lo dijo de esta forma: “Otros han tenido mentes más poderosas que la mía, pero han logrado menos porque sus métodos no eran los adecuados“. Lo que quiere decir Descartes, aplicado a los mercados, es que si enfocamos el problema desde un marco conceptual equivocado, nuestra capacidad intelectual, por muy alta que sea, no servirá de nada. El ejemplo más impactante es el de Issac Newton, que tras revolucionar la Física y las Matemáticas (con métodos que resultaron correctos), dedicó la mayor parte de su vida a la Alquimia, obviamente sin conseguir ningún resultado. El problema no era su falta de inteligencia y medios, sino que las bases de la Alquimia con las que partía son de por sí erróneas.

Efectivamente, Newton fue uno de los más grandes genios que ha dado la humanidad, sin duda con capacidades más allá de las que el NZT le puede dar a Eddie. Sin embargo, a pesar de su genio, sus contactos en las altas finanzas y lo bien informado que estaba, no supo prever el crash de la Compañía de los Mares del Sur, con la que perdió una fortuna. Por no decir que su vida personal, a pesar de sus “mejoradas capacidades cognitivas” innatas, a años luz de cualquier otro ser humano, no fue lo que se puede llamar una vida feliz, arrastrado muchas veces por la paranoia y la depresión. Él mismo reconoció las limitaciones que hemos comentado con una sentencia que resume perfectamente este post, y que podría servir como epílogo realista de la película: “Puedo predecir con precisión el movimiento de estrellas y planetas, pero no la locura de las gentes“.

…los propios Dioses luchan en vano.

Isaac Asimov utilizó este verso de Friedrich Schiller para titular y estructurar una de sus mejores novelas de Ciencia-Ficción, “Los propios Dioses”. En la novela, la humanidad ha encontrado por fin una fuente de energía aparentemente inagotable (un poco como el crédito financiero ilimitado), pero que esconde consecuencias inesperadas que a nadie le interesa mostrar mientras las cosas van bien. Los héroes de la novela luchan contra unas autoridades que, mientras busca falsos culpables para desviar la atención del público, se dedica a improvisar parches inútiles.

He recordado la novela de Asimov, además de por las similitudes con la actual crisis,  porque desde hace semanas no deja de sorprenderme la inmensa estupidez con la que las autoridades y políticos varios afrontan la crisis, buscando culpables en actividades que ni siquiera son perjudiciales para la sociedad. Y al mismo tiempo, tomando iniciativas realmente perjudiciales para la economía. Veamos con un poco más de detalle algunas de esas perlas de estupidez supina:

“Los malvados especuladores, reunidos secretamente en cavernas londinenses, planean hundir el Euro, batiendo récords en sus posiciones cortas contra la divisa Europea.”

Dichas posiciones cortas ascendían a mediados de Mayo a unos $23.3 Billions. Cifra más que ridícula si la comparamos con los aproximadamente $3 Trillions que diariamente se cruzan en el mercado de divisas. Esto es, apenas un simbólico 0.8% del volumen que se mueve en un sólo día que, o bien proviene de simples coberturas frente a la depreciación de nuestra moneda, o a intentos publicitados de aprovechar una vuelta a la realidad de los mercados financieros.

Resulta infantil tratar de imaginar a “los especuladores” como un grupo de malvados sacados de una película de James Bond, reunidos secretamente para conspirar contra un mundo que… lo quieran o no, le quedaria demasiado grande a cualquiera que intentara controlarlo o dirigirlo.

El mensaje que mandan esos escasos e impotentes (por su nula capacidad de mover un mercado oceánico) especuladores es que, parafraseando al Hamlet de Shakespeare, algo huele a podrido en Europa. ¿Puede haber una actitud más estúpida que culpar al mensajero de la llegada de malas noticias?

“Angela Merkel propone limitar las ventas en unos mercados financieros que se han vuelto “destructivos”.

¿Los mercados no eran destructivos cuando subían sin cesar? ¿No tienen la misma responsabilidad en esta crisis los bancos que sabían que los activos inmobiliarios, derivados o no, estaban sobrevalorados y sin embargo siguieron hinchando la burbuja? ¿Por qué —ver el dibujo adjunto—, se critica a aquellos que, como Paulson, tomaron el riesgo de una necesaria vuelta a la realidad de la economía, y no a aquellos que siguieron alimentando un mundo de fantasía? ¿Por qué una caída del 10% en Bolsa escandaliza a todo el mundo, pero una subida del 14% en un día es motivo de celebración? ¿No son ambos movimientos aberraciones del sentido común? ¿Habría entonces que regular también los precios en los mercados? ¿Cuál sería en ese caso el siguiente paso “lógico” a implementar para controlar y “salvar” la economía mundial?

Cuando todo parece ir bien, cuando como en la novela de Asimov, parece que se ha encontrado una fuente de energía inagotable (crecimiento económico basado en el crédito ilimitado), nadie quiere cuestionar los métodos, el camino seguido para conseguirlo. Se maquillan los riesgos, se intenta que el status quo, la forma de funcionar, se prolongue indefinidamente, a toda costa. Algunas voces se alzan avisando de que no existen comidas gratis, algunos especuladores intentan aprovechar los desequilibrios creados; pero se les hace callar rápidamente o simplemente se les ignora por agoreros.

Intentando evitar el inevitable ajuste duro y vuelta a la realidad, estamos entrando en una lógica parecida a la de Alicia en el País de las Maravillas —por no hacer referencia a ideologías caducas propias del siglo XX—, donde los Gobiernos podrían prohibir que los mercados bajasen y promulgar que las acciones, por decreto ley, subieran todos los días. Eso sí, nadie podría volver a venderlas, llegando a una situación propia más de una dictadura que de una democracia. Todos sabríamos cuál será el precio de Telefónica dentro de 2 años, pero nadie podrá “aprovecharse” de ello.

Intentando salvar los muebles, se está empezando a intervenir de una forma patológica y perjudicial en el mercado, impidiendo que la necesaria destrucción creativa de Schumpeter (aquella que barre a quienes asumieron demasiado riesgo y permite a quien hizo los deberes tomar ventaja en el siguiente ciclo económico) limpie el mercado. ¿Cuál sería el siguiente paso; establecer qué empresas o bancos deben continuar, censurar las opiniones no convenientes sobre el estado de la economía o la actuación de los políticos? Basándose en argumentos equivocados, poco a poco, podría volver a peligrar la libertad que tantas generaciones ha costado ganar…

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Pero volviendo a las medidas que está imponiendo Alemania, hay que recordar en primer lugar que son medidas totalmente inútiles. Ya se intentó aplicar sin los resultados esperados, por ejemplo en el mercado japonés, tras la explosión de su burbuja en 1989 (dos décadas después el Nikkei sigue un 75% por debajo de sus máximos). Si algo no vale el precio que se pide, forzosamente tiene que corregir hasta encontrar el equilibrio entre oferta y demanda. Limitar el natural funcionamiento de los mercados sólo puede precipitar movimientos aún más violentos, al contener el flujo de fuerzas que de forma natural encuentran su equilibrio en la arena de los mercados.

Me temo que políticos y periodistas no cesarán en los próximos meses de obsequiarnos con este tipo de perlas, concentrados de estupidez, para que las disfrutemos con tristeza, o intentemos tomarlas con humor. Les seguiremos la pista desde aquí.

A modo de firma, sustituyendo su nombre, aparece la ecuación llamada “cola de golondrina”, V = x⁵ + ax³ + bx² + cx, una de las “catástrofes elementales” que René Thom llegó a clasificar para su teoría y motivo de la última obra del pintor.

En esencia, la Teoría de Catástrofes ilustra el hecho de que para unos datos objetivos similares de la realidad, la interpretación puede tornarse, de forma abrupta, totalmente distinta.

Los mercados están siempre “democratizando” dicha interpretación de la realidad, ofreciendo como resultado un dato observable y medible sin ambigüedad: el precio de los activos. Sin embargo, dicha percepción basada en datos que varían muy suavemente con el paso del tiempo (paro, déficit, PIB, etc), puede moverse sin alteraciones bruscas durante mucho tiempo (por ejemplo, del punto A al punto C ó B), hasta que llega un momento en el que, sin necesidad de una causa mayor, cae por el precipicio (punto D) de la ecuación “cúspide” (z = x⁴ + ax² + bx, representada abajo) y, de repente, unos datos que ayer justificaban unos precios, una percepción mayoritaria, hoy son motivo para una realidad totalmente diferente (paso del punto D al E).

De un día para otro, una burbuja inmobiliaria, la cotización de una empresa tecnológica, un problema de deuda o la credibilidad de un país; puede pasar de ser totalmente justificable a insostenible. La situación económica antes de 2007 se describía más como el mejor de los mundos posibles, que un peligroso acercamiento al precipicio de la ecuación cúspide. Hace unos meses el déficit griego, al igual que el español, era razonable y justificado por las necesidades de la crisis. Hoy ya no es así. Sin embargo, países como Reino Unido o incluso el intocable Estados Unidos, están igual o peor que nosotros. Entonces, ¿por qué no juzgan los mercados a todos los países por igual? La diferencia, en términos de la ecuación cúspide, sería que los mercados aún no se han trasladado a esa zona de percepción donde esos mismos datos generan una realidad percibida de forma totalmente distinta.

Pero los datos son los que son. Se podía justificar los precios del boom inmobiliario con mil argumentos, nadie podía rebatir la realidad de los precios, pero tarde o temprano los actores de mercado acabarían, de forma abrupta, catastrófica, por interpretar esa misma realidad de un modo diferente (paso del punto D al E). Igualmente, como comenta Bill Gross sobre España, un país con un 20% de paro, déficit por encima del 10%, que ha hecho default 13 veces en sólo dos siglos, es cualquier cosa menos AAA. Esa era la realidad hace un par de meses y esa es la realidad hoy, sólo que percibida desde la nueva óptica del punto E en la ecuación de Thom.

Por ello, los mercados financieros nunca pueden mostrar la tranquilidad que un inversor querría para sus ahorros, los tranquilos paseos por la zona estable alrededor del punto A. La realidad es tan cambiante como queramos percibirla. Y esos cambios de percepción serán mayoritariamente bruscos, inesperados a priori, explicables a posteriori (de algo tienen que vivir los economistas). La volatilidad en los mercados, como las tormentas, acaba siempre por volver. Está en nuestra naturaleza humana.

Mientras tanto, resulta especialmente patético cómo los políticos interpretan la reacción de los mercados (el paso de la zona C a la E) como un conspiranoico “ataque de los especuladores”. Habría que definir a quién ser refiere el Gobierno cuando les acusa de los movimientos “injustificados” de precios. ¿Se refiere a los ahorradores, empresarios e inversores que simplemente huyen del riesgo (vendiendo) y quieren poner a salvo la riqueza que con tanto esfuerzo han creado? ¿O se refiere a la residual población de especuladores profesionales que intentan aprovechar esa inevitable vuelta a la realidad, a poner los pies en el suelo? Porque no creo que se refiera a unos oscuros monstruos que conspiran en los sótanos de alguna mega-corporación por destruir la humanidad y satisfacer sus intereses.

Suponiendo un mínimo de inteligencia y conocimientos al Gobierno, y sabedores de que los especuladores, aceite del motor de los mercados, no pueden desequilibrar balances gubernamentales y crear déficits monstruosos; sólo queda suponer que el Gobierno critica a ahorradores, empresarios e inversores por abandonar negocios inseguros. ¿En base a qué deberían permanecer y seguir siendo leales a un territorio que se ha vuelto hostil y peligroso? Culpar al mensajero, en este caso a los especuladores, sólo puede desacreditar aún más al capitán del barco.

La información la agrega el CFTC (Commodity Futures Trading Commission) en lo que se conoce como el informe COT (Commitments Of Traders). La idea subyacente era usar las posiciones netas de los especuladores como indicador adelantado —se les supondría cierto poder adivinatorio— de hacia dónde se podría mover el mercado en el corto o medio plazo. Lo malo es que dentro de la categoría de especulador caía todo lo que no era “comercial”, por lo que tras algunos éxitos puntuales, su fiabilidad y popularidad fueron cayendo con los años.

La cosa cambió hace unos meses cuando en octubre de 2009 el CFTC, presionado por la opinión pública y política para ofrecer una mayor transparencia en el funcionamiento de los mercados financieros, decidió ofrecer abiertamente los datos desglosados de los participantes en los mercados de futuros desde junio de 2006. Esta nueva información está generando multitud de nuevos informes que arrojan, por fin y con datos concretos encima de la mesa, luz sobre el alcance real de la actividad especuladora. El nuevo informe ha pasado a llamarse DCOT (Disaggregated Commitment Of Traders), desglosado en las siguientes categorías:

En ciencia, cuando dos opiniones son contradictorias, se diseña un experimento para ver quién tiene razón. Si alguien (o nadie) la tiene, el experimento se la otorga (o no), y no hay más que hablar.

En Economía, pocas veces pueden ejecutarse experimentos que confirmen o refuten las hipótesis propuestas. Mucho menos en Política. De ahí que una gran parte del conocimiento acumulado en las Ciencias Sociales sea motivo de debate y opinión. Al no poder contrastar las hipótesis, cualquier opinión medianamente razonable se convierte en legítima y por lo tanto defendible. De ahí a las manipulaciones interesadas de la opinión pública hay sólo un paso.

Aprovechando la mayor visibilidad que nos ofrecen los datos del DCOT, dos trabajos científicos han salido a la luz recientemente. Quizá con estos nuevos datos podamos discernir por fin si la actividad especuladora es un tema opinable —por excesiva, escasa, beneficiosa o perjudicial—, o por el contrario puede dejar de ser algo ambiguo para reconocerse como un hecho.

El primer artículo, de Brunetti y Büyüksahin, publicado en abril del año pasado, se enfrenta directamente a la pregunta sobre si los especuladores desestabilizamos los mercados o por el contrario ayudamos a equilibrarlos. El artículo aclara con mediciones concretas y sin ambigüedad algo que hasta ahora era terreno de la opinión personal.

Brunetti y Büyüksahin se dedicaron a estudiar, durante el periodo comprendido entre enero de 2005 y marzo de 2009, las posiciones diarias en Futuros para cada contrato y vencimiento del Petroleo, Gas, Maíz, Eurodolar y Mini-DowJones (Estos subyacentes no fueron elegidos al azar: Cada uno representa en sí mismo un tema que causó polémica en algún momento de los últimos 5 años). Analizaron todas las posiciones abiertas día a día. En particular, se fijaron en el efecto que tenían en las variaciones de precio de estos futuros la actividad de aquellos traders que entran en alguna categoría de especuladores.

El resultado, en palabras de los propios autores (pág. 22) es demoledor: “Encontramos que la actividad especulativa no es causa de ningún movimiento en los precios, pero sí tiene un importante efecto en el riesgo (volatilidad): lo reduce”.

Paralelamente, Hilary Till, del EDHEC-Risk Institute, llega a una conclusión similar en uno de sus trabajos centrado específicamente en el petróleo, donde se pregunta si ha habido una “excesiva” especulación.

Sus conclusiones, a pesar de utilizar una aproximación distinta empleando la misma fuente de datos, son claras y coinciden en lo esencial con el trabajo mencionado anteriormente: “El balance entre la actividad especuladora en los mercados de derivados sobre el petróleo en EE.UU, y las actividades de cobertura, no se puede considerar excesivo, al menos en el periodo estudiado del 13 de junio de 2006 al 20 de octubre de 2009”.

Así, éstos y otros trabajos como el comentado en el post anterior, están demostrando que las hipótesis de Ludwig von Mises a propósito del papel beneficioso e imprescindible de la especulación, iban en la dirección correcta. Esto pone aún más en relieve el peligro que una potencial excesiva regulación gubernamental en el campo de la especulación supondría para la economía real. Si finalmente las medidas regulatorias tuvieran éxito, deberíamos ir preparándonos para sufrir variaciones de precio —y por ende mayores impactos económicos indeseables— mucho mayores de las experimentadas históricamente.

Mientras tanto, no deja de ser paradójicamente divertido que un antiguo indicador utilizado para especular —el COT y su evolución en el DCOT—, se haya convertido en un defensor esencial del limitado y beneficioso impacto que la propia actividad especulativa tiene en los mercados y la economía.

Buscando un fácil y rápido culpable, políticos y medios de comunicación hicieron responsables de la actual crisis (entre otros) a los especuladores con posiciones cortas

En otras palabras, la tesis implícita es la de que los vendedores cortos habrían manipulado con sus posiciones el mercado, provocando artificialmente su caída, enriqueciéndose “ilegítimamente”, y devastando la economía real en el proceso. Por lo tanto merecerían, si no un castigo, limitar drásticamente a partir de ahora su libertad de acción en los mercados.

Nada más lejos de la realidad. En un reciente estudio llevado a cabo por Engelberg, Reed y Ringgenberg en la Universidad de North Carolina, se analizaron todas las ventas cortas realizadas en el NYSE entre enero de 2005 y julio de 2007. Los resultados mostraron que las posiciones especulativas a la baja se iniciaban siempre después de que las compañías realizasen anuncios públicos sobre la propia marcha y estado de la empresa, nunca antes.

Este detalle es esencial para comprender que los especuladores bajistas, a pesar de ser una gran minoría incapaz de mover el mercado, reaccionan a la realidad, no la provocan con sus ventas. Curiosamente, los gestores acostumbrados a tomar posiciones bajistas, suelen tener mejores resultados que los que únicamente se limitan a buscar qué acciones comprar (la inmensa mayoría dentro de la industria de fondos).

Este tipo de especuladores, como cualquier otro, intentan aprovechar las ineficiencias del mercado (cuando creen detectarlas) para abrir posiciones esperando una corrección desde la “desviación” (sobrecompra o sobreventa del activo en cuestión) hacia lo que ellos estiman “razonable”. Por supuesto, se equivocan como todo el mundo. Sin embargo, parece que los vendedores son ligeramente “mejores” que sus compañeros siempre-alcistas a la hora de estimar la salud de una compañía. Al menos eso se deduce de los resultados.

¿Quién estuvo cerrando posiciones cortas —y por lo tanto comprando— hace ahora un año, cuando el resto del mundo vendía por pánico acciones que no quería tener en cartera? Mientras la prensa les culpaba del crash, los vendedores cortos estaban comprando las acciones que nadie quería, estabilizando con sus compras (no lo suficiente, dada la escasez de especuladores) unas variaciones de precio de por sí hiperbólicas.

Ciertamente, si ahí fuera tuviéramos muchos más especuladores bajistas reaccionando a los disparates alcistas previos al 2008 (o a los de cualquier otro periodo de exuberancia irracional sobre cualquier activo), no se hubieran alcanzado ni los estratosféricos precios previos a la burbuja subprime (con más especuladores abriendo posiciones cortas, su efecto hubiera limitado las subidas), ni tampoco precios absurdamente bajos (como Citigroup cotizando por debajo de 1$ y Santander a 4€, hace ahora un año).

Mucho antes de alcanzar los momentos de pánico de octubre de 2008 y marzo de 2009, esos “infames” especuladores (en caso de alcanzar un umbral significativo como para afectar al mercado) hubieran empezado a cerrar sus posiciones cortas para capitalizar su apuesta bajista, limitando unas caídas que fueron mucho más violentas de lo que hubiera podido ser.

Pero más allá de su papel amortiguador durante los momentos de pánico, los vendedores cortos (y por extensión los especuladores más puros) no sólo son imprescindibles en cualquier economía. Sino que con su actividad, tan distorsionada e injustamente criticada durante la actual crisis, intentan —jugándose los cuartos— devolver un poco de racionalidad, traer un poco de luz, a un mundo las más de las veces incomprensible, caótico y muy lejos del equilibrio.

Al contrario de lo que piden los políticos, para que el sistema funcione mejor no hace falta más regulación en los mercados financieros, sino más libertad.

Hoy está de moda echarle la culpa a los especuladores, personificados en esos misteriosos entes llamados Hedge Funds (sobre los que hablaremos en profundidad en el futuro). Se les acusa sobretodo de precipitar y empujar los precios más allá de lo “razonable” (si es que el término tiene sentido), perjudicando en última instancia a la economía real.

Imaginemos por un momento que el Gobierno pudiera interferir en la formación de precios “por ley”, como están intentando concretar actualmente contra las posiciones cortas (bajistas), o como ocurrió con las cebollas en Michigan, USA, en 1958.

Efectivamente, el Gobernador, alarmado por los “potenciales peligros de la especulación”, prohibió la creación de un mercado de futuros abierto donde agricultores y especuladores pudieran intercambiar libremente el riesgo futuro del precio de las cebollas.

¿Qué ocurrió? Si recordamos la subida del precio del petróleo en 2007-08 desde los 70$ hasta los 140$, tenemos un incremento alrededor del 100%. Nada comparable a nuestra hortaliza. ¡En ese mismo periodo las cebollas subieron más de un 400%, para caer después un 96%! Al carecer de especuladores, los precios no podían absorber los impredecibles choques externos de oferta y demanda. Hoy, los agricultores y lobbies que empujaron al Gobernador de Michigan a prohibir un mercado de futuros, estudian abrirlo para dejar entrar a quienes más necesitan: especuladores que tomen los riesgos que no quieren los productores y amortigüen con su acción las fluctuaciones de precios.

Como decía mi profesor de Astrofísica, vamos a recordar algunos órdenes de magnitud para situar dónde estamos y de qué hablamos cuando nos referimos a la industria de los Hedge Funds (un “Trillion” anglosajón corresponde a nuestro billón, o millón de millones):

- Coste de la carrera espacial para alcanzar la luna: $0,24T

- Coste de la guerra de Vietnam: $0,7T

- Coste de la guerra de Irak: $2T

- PIB USA: $14T

- Deuda USA: $51T

- Volumen de los Derivados de Crédito mundial: $51T

- Volumen de activos gestionados mundialmente: $62T

- Volumen gestionado por toda la industria de Hedge Funds: $2T

Así, cuando recordamos el exiguo 3% que representa la industria de los Hedge Funds en el entramado mundial de la gestión financiera, echándoles la culpa de todos nuestros males (cuando algunos bancos individualmente controlan mayor volumen que toda la industria Hedge), tal vez deberíamos pensar que lo que nos hace falta no es más regulación, sino tal vez un poco más de especulación. Los Hedge Funds y sus especulaciones contribuyen a la estabilidad financiera, mitigando el riesgo sistémico, pinchando burbujas irracionales y limitando las variaciones hiperbólicas de precios; no al contrario.

Todos aprendimos a arbitrar en el colegio, y eso engancha

La situación podría resumirse así: Luisito sabe que a Joanet, de 1º-A, le gustan los chicles; y que a Arcadi, de 1º-C, los bocatas de Nocilla. Un día ve que Arcadi saca de la cartera un paquete de chicles y toma uno con desgana. También sabe que la madre de Joanet siempre le prepara bocatas de Nocilla que nunca termina y a veces ni empieza. Luisito ya tiene todo lo que necesita. Se acerca a Joanet y le dice que si le da el bocata que no quiere, le ofrecerá chicles, pero que a cambio tiene que pasarle las respuestas de los deberes de ayer (que Luisito no terminó por pasar demasiado tiempo en el Facebook). En pocos minutos consigue los chicles de Arcadi a cambio del bocata de Joanet y se liquidan las transacciones, habiendo conseguido Luisito un beneficio sin riesgo.

El diccionario define arbitraje como aquella operación en la que se compra y vende simultáneamente un mismo activo en dos mercados diferentes a precios distintos ganando la diferencia sin asumir riesgos. Y eso es precisamente lo que pensaban que estaban haciendo los españoles, tan adversos al riesgo, durante la última década.

Lo vivimos durante los años del boom inmobiliario, cuando todos teníamos un amigo o vecino que se enriquecía mediante los famosos “pases”. A saber, una operación inmobiliaria en la que se compraba sobre plano un piso y se revendía al cabo de unos meses con espectaculares plusvalías. Lo curioso de la operación es que, mientras duró la dinámica de burbuja, se la calificaba como operación “sin riesgo”:

—Que sí, que es algo seguro, compras ahora y vendes en un par de meses, total los pisos nunca bajan, ya lo sabes, no hay riesgo.

Así, todos los que se quedaron “pillados” en un “pase” durante las últimas fases de la burbuja no fue porque estuvieran especulando y les saliera mal (creían verdaderamente estar arbitrando), sino porque mientras cerraban sus mágicos arbitrajes, los bancos “cerraron el grifo” del crédito a un “negocio seguro”. Nadie era consciente de estar especulando, sino de dar “pelotazos” sin riesgo.

Como ya describía El Quijote hace cuatro siglos, el español no se embarca en operaciones arriesgadas o empresas de porvenir incierto, no construye su futuro. Desgraciadamente, el español ni especula ni emprende. Al contrario, o cree estar arbitrando, o espera que le resuelvan los problemas.

Muchas veces me han preguntado, sobretodo desde el inicio de la crisis, cómo puedo dormir por las noches declarándome un “especulador profesional”. La pregunta suele estar motivada en que el término “especular”, a raíz de la crisis, se ha asociado erróneamente como origen de todos los males que hoy sufrimos. Los especuladores seríamos “los malos de la película”. Sin nosotros, el mundo sería maravillosamente benigno y justo.

Sin embargo, ningún sistema económico, como ninguna otra actividad humana, podría sobrevivir sin la especulación. Persiguiendo su propio beneficio, los especuladores proporcionan una liquidez y distribución del riesgo imprescindible para el resto de la sociedad. Si no hubieran especuladores en el mercado de futuros de Chicago, ¿cómo conseguiría transferir el productor de naranjas el riesgo de precio sobre su cosecha futura que no quiere asumir? ¿Debería “el gobierno” establecer los precios futuros de todos los productos? El economista de la escuela austríaca Ludwig von Mises lo expresó mucho mejor en su obra “La acción humana”:

1.- Sin especulación no puede haber actividad económica más allá del inmediato presente.

2.- La especulación enlaza la acción aislada del individuo con la actividad económica de la sociedad.

3.- La especulación en el sistema capitalista ejecuta una función que debe ser implementada en cualquier sistema económico organizado: proporcionar un ajuste entre la oferta y la demanda a lo largo del espacio y el tiempo. La especulación desarrolla un servicio económico que no puede ser eliminado de ningún sistema económico.

4.- Cada acción es una especulación, guiada por una opinión definida con respecto a la condiciones inciertas del futuro.

5.- La influencia de la especulación no puede alterar los precios más allá de un periodo dado. Lo que puede hacer es disminuir la distancia entre los precios máximos y los mínimos. Las fluctuaciones en los precios se reducen por efecto de la especulación, al contrario de la creencia popular opuesta.

6.- La especulación anticipa futuros cambios en los precios. Su función económica consiste en nivelar las diferencias de precios entre diferentes lugares y momentos y, a través de la presión que ejercen sobre los precios, adaptar la demanda a la oferta.

El punto 4 es especialmente revelador. En última instancia, en un entorno de constante incertidumbre física, económica y social, todos somos especuladores forzosos. Diariamente, de entre varias opciones, hay que elegir una, generalmente sin contar con toda la información y muchas veces sin saber las consecuencias últimas de elegir entre ellas. Por ejemplo, ¿quién no ha pospuesto alguna vez sus compras de ropa esperando a las rebajas porque espera encontrar precios mejores? ¿O comprar justo después de Reyes los adornos navideños por precios regalados? Algunas decisiones son más importantes que otras, y las analizamos en profundidad. ¿Qué carrera estudiar? ¿Invertiré en este fondo de pensiones? ¿Qué tipo de seguro médico me conviene? Otras son tan triviales como elegir qué película veremos el viernes o elegir dónde ir de vacaciones.

La cuestión clave se suele plantear cuando gracias a alguna operación concreta, se ha obtenido un beneficio (si ha resultado en pérdida, nadie se quejará de una “falta de ética”): ¿Se puede hacer una valoración ética o moral de la rentabilidad obtenida? ¿Es moral o ético obtener beneficios durante un movimiento alcista, pero no durante uno bajista?

La respuesta es la misma que preguntarle a un molino de viento si es ético o moral generar electricidad cuando el viento viene del Este, pero no del Oeste. Se olvida muy fácilmente que nuestras posiciones especulativas son el efecto de un desequilibrio y que no causan los movimientos de los mercados; de la misma forma que un fotógrafo no provoca el horror de la guerra que fotografía o la belleza de un paisaje.

Recordemos que especular profesionalmente no implica tampoco la garantía de alcanzar unos objetivos. No es un camino fácil. Implica en primer lugar reconocer que el mundo es impredecible y que hay muy pocos factores que podemos controlar, y muchos ya no estarán de acuerdo en aceptar esa premisa. Aún así, podemos intentarlo toda nuestra vida, con aproximaciones correctas y mucho trabajo, y no conseguirlo. Y aunque nuestra sociedad aún relacione de forma naïf éxito con capacidad y esfuerzo, sin dejar hueco al azar en el proceso, muchas veces es la simple suerte la que nos separa de nuestros objetivos. Pero por lo menos lo habremos intentado, habremos tomado riesgos, habremos sido felices durante el camino. Habremos salido al encuentro de la impredecible vida, en vez de esperar inútilmente en el sofá a que sea la vida y todo lo que nos puede ofrecer, bueno y malo, la que venga a nosotros.

Al final, el especulador profesional no es más que aquel que conscientemente reconoce vivir en un mundo de incertidumbre donde lo más que podemos hacer es maximizar el ratio esperado de rentabilidad/riesgo, y lo convierte en profesión. Con humildad frente a un mundo que no podemos controlar y apenas predecir, el especulador es aquel que acepta el Universo tal como es y simplemente busca caminos para crecer y sobrevivir de la mejor manera. Especular, como crear, es un acto de rebeldía contra el camino establecido. Salir y explorar caminos nuevos, como antaño hacían los pioneros descubriendo nuevos territorios. Salir y aceptar que a cambio de abandonar un entorno protector, limitado y aburrido, podemos morir en el intento.

Como notaba D.H. Lawrence, podemos permanecer en silencio dentro de la convención social, seguros y felices en el largo plazo, y nunca sentiremos a nuestro lado la angustia. O, por el contrario, podemos ser apasionados, individualistas, voluntariosos y libres; encontrando en la seguridad de la convención social una prisión, de donde escapar y morir, ya sea por nuestra propia falta de fuerza para soportar el aislamiento y la exposición de caminar en solitario, o de una venganza directa de la comunidad por nuestra osadía.