Básicamente, lo observado hasta ahora es que los grandes ciclos alcistas suelen durar una media de 15 años, y los bajistas unos 18. Es decir, teniendo en cuenta que el último gran ciclo alcista terminó en el año 2000, aún tendríamos que esperar hasta el año 2018 para volver a ver niveles de PER interesantes que nos motiven a volver a invertir.

No le falta sentido común a la idea. Cuando los jóvenes (con recursos, se entiende) llegan a cierta edad, comienzan a ahorrar para el futuro. Parte de ese ahorro encuentra su lugar en la Bolsa, convirtiéndose así en compradores netos. Y a medida que la persona crece y sus ingresos aumentan, el volumen total medio destinado al ahorro en Bolsa iría creciendo proporcionalmente.

Los años pasan y en algún punto del camino vital, el ahorrador medio llega a una edad en la que cada vez piensa más en lo cerca que tiene la jubilación. Pasa entonces a reducir el riesgo de sus inversiones y por lo tanto su ponderación en Bolsa. Hasta que llega un momento, generalmente una vez alcanzada la jubilación, en el que dejan totalmente de invertir y se convierten en vendedores netos de Bolsa.

Parece lógico, por tanto, suponer que el volumen de compras neto de un porcentaje de población correspondiente a un rango de edad determinado, contaría, en número suficiente, con un gran impacto sobre el total negociado en Bolsa. Dejando al margen otros factores que pudieran influir a largo plazo en su mercado de valores.

Efectivamente, la idea no es nueva. Las primeras noticias que tenemos parecen provenir de Simon Kuznets, quien ya la introdujo en varios trabajos posteriores a 1930. Aunque son Geanakoplos et al, junto a Cheolbeom Park, quienes más han popularizado y revisado esta teoría en los últimos años.

En esencia, sus trabajos denotan la existencia de una ventana de edad óptima o ratio de franjas de edad óptimo —definida por su ritmo de ahorro y/o su ratio con respecto a otros grupos de edad dentro de su pirámide de población—, tal que su impacto en el mercado de valores condiciona su evolución a largo plazo.

Tomemos como ejemplo el gráfico del índice S&P-500 y su correspondiente PER durante el último siglo (ambos presentados a continuación). Si comparamos sus ciclos alcistas y bajistas con el ratio de mediana edad al que venimos haciendo referencia (Figura 3 en el trabajo de Geanakoplos), veremos una interesante correlación:

El periodo alcista, tanto en precio como en PER, que empezó en la década de los ’50, coincide con un primer pico en el grupo de población que nos interesa. El periodo bajista tanto en precio (teniendo en cuenta la inflación) como en PER, que va desde mediados de los ’60 hasta 1980, se corresponde con una brusca bajada del ratio. Después, el gran mercado alcista que va desde principios de los ’80 hasta el año 2000, con el PER totalmente desbocado, coincide de nuevo con una espectacular subida entre el grupo de población con mayor capacidad para invertir. Esto es, la “maduración” de la generación del Baby Boom, los nacidos poco después de la Segunda Guerra mundial, proceso que podemos apreciar en la siguiente animación gráfica:

Pero los niños del Baby Boom ya han empezado a jubilarse y el ratio a caer ininterrumpidamente desde el año 2000. Lo que coincide perfectamente con el actual periodo lateral (bajista, si volvemos a tener en cuenta la inflación) que estamos sufriendo desde hace ya once años. Las proyecciones de Geanakoplos (línea punteada de la Figura 3 de arriba), y en coincidencia con los ciclos comentados al principio, nos indican que en algún momento alrededor de 2018-19, la siguiente generación predominante, aquellos nacidos después de 1980, tomarán el relevo y subirán de nuevo el ratio demográfico de inversores netos. Hasta entonces, quizá mejor olvidarse de invertir con un estilo long-only para el largo plazo.

Además, esta visión coincide con el saber popular, aquel que nos recuerda que es necesaria sangre nueva (además de crédito fácil) para que nuevas burbujas se formen. Gente que no ha sufrido en sus carnes las consecuencias de la irracionalidad de anteriores burbujas; lo suficientemente inocentes para volver a creer que algún tipo de producto o servicio puede llegar a tener precios siempre crecientes y con el infinito como techo. Porque por ahora, el inversor de la calle, de cualquier edad, sigue totalmente desligado del mundo de la Bolsa tras los crashes de 2001 y, en especial, de 2008.

Pero estos resultados pueden ser más parciales de lo que aparentan a simple vista. Correlación no tiene por qué implicar causalidad. Para poder reproducirlos, necesitamos un país estable, que sufra pocos shocks externos y de poca intensidad, a lo largo de varias generaciones. Algo bastante difícil de conseguir en el mundo real… Si quisiéramos realizar el experimento a un siglo vista, podríamos escoger dos de los paises emergentes a priori más prometedores de principios del siglo XX. Por ejemplo Estados Unidos y Argentina. En aquellos años, ambos prometían ser potencias del futuro, como hoy presumen los BRIC. Sin embargo, como sabemos, muchas cosas sucedieron en el último siglo a ambos países, a parte de la evolución de sus pirámides de población. Aquel que decidió invertir en Argentina lo perdió prácticamente todo.

Este ejemplo nos recuerda lo sensible que es cualquier decisión de inversión a largo plazo a la evolución de sus condiciones iniciales y a los shocks externos. La justificación de la historia bursátil de un país en base a su pirámide de población recuerda mucho las decisiones (¿a largo plazo?) que políticos y gobiernos toman a la hora de planear las pensiones de sus ciudadanos o su sistema de Seguridad Social. Lo que era perfectamente justificable en un entorno socio-económico determinado, se convierte en totalmente insostenible en cuanto cambian un par de parámetros antaño considerados constantes. En pocas palabras, no debemos olvidar que por muy razonada y justificada que sea una apuesta, el mundo es siempre un lugar mucho más complejo e impredecible que el más elegante de los razonamientos.

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—¡Muy bien, Madoff! ¿De dónde sacaste la idea de pagar a los antiguos inversores con el dinero de los más recientes?

—Del sistema de la Seguridad Social.

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Sin embargo llevamos alrededor de un siglo emitiendo señales de radio en todas direcciones, y aún no hemos recibido ningún mensaje de vuelta por parte de nadie. Para algunos esto significa que estamos solos en el Universo. Para otros, que simplemente hay que esperar más (100 años-luz es una distancia minúscula en términos astronómicos). Para los más divertidos y conspiranoicos, el silencio implicaría la existencia de un complot mundial que nos oculta unas relaciones gubernamentales inevitablemente establecidas con extraterrestres hace décadas…

Una sensación similar es la que se respira en los mercados desde hace meses. Hay muchas dudas sobre si hay alguien ahí fuera o sólo máquinas y bancos centrales construyendonos un espejismo artificial de lo que es la auténtica realidad. En esta primera entrada del año vamos a hacer un resumen de la información más importante y actual sobre los mercados, para ver por dónde pueden ir los tiros este año. La idea es intentar entrever, de la manera más objetiva posible, si la sorprendente resistencia que las Bolsas reflejan desde el suelo que formaron en marzo de 2009, y su terquedad para reflejar la actual debilidad económica, es un anticipo (indicador adelantado) de mayores subidas; o por el contrario se ha producido una desconexión total entre los mercados y la economía real, si es que alguna vez la hubo.

Para empezar, ¿quién está comprando e impulsando la subida bursátil americana si los inversores particulares llevan 33 semanas consecutivas sacando su dinero de los Fondos de Inversión? Durante 2010, los clientes han retirado alrededor de $100 Billions, perdiéndose toda la subida (¿sin participantes?) de la última mitad del año:

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En consonancia con esta huida del inversor final y un volumen de contratación bursátil por los suelos desde hace meses, el “short interest”, o porcentaje de posiciones bajistas en Bolsa (NYSE) también está cayendo fuertemente. O lo que es lo mismo, las apuestas bajistas están desapareciendo del mercado:

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Desde un punto de vista descriptivo, empiezan a observarse cambios en la estadística histórica. En particular, si medimos las rentabilidades diarias del índice S&P500 de los últimos 20 meses (gráfico a la izquierda) y las comparamos con las de las dos últimas décadas (gráfico de la derecha), observamos importantes diferencias: En la serie más actual se observa una menor volatilidad (en niveles que no se veían desde los años ’70), una marcada asimetría hacia la derecha (lo que representa una mayor frecuencia de días positivos), así como un adelgazamiento de las famosas “colas pesadas”, u ocurrencia de días con subidas y bajadas extraordinarias. Es decir, los mercados se han hecho “menos salvajes”, en el sentido de Mandelbrot, y más propensos a ofrecernos días con pocas variaciones y ligeramente positivos:

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En cuanto al sentimiento de los inversores, (un concepto aún utilizado por muchos traders para intentar localizar suelos y techos del mercado, pero que como ya vimos no funciona), está alcanzado, en sus muchas variantes de medición, niveles históricos de euforia alcista. Como ejemplo, el nivel actual de complacencia entre los participantes en la encuesta semanal realizada entre inversores profesionales AAII:

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Aunque la encuesta AAII no es la única medida de sentimiento que cuenta con seguidores. El ratio put/call, o relación entre opciones put y call negociadas, nos sigue mostrando el trastorno bipolar que los mercados sufren desde hace tiempo y que ya comentamos. En una semana los inversores se sienten más eufóricos que nunca, y la siguiente baten récord por depresión (derecha):

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No me gusta incluir datos procedentes del “mundo real”: soy de la opinión de que sólo en el muy largo plazo, los mercados financieros convergen a la realidad económica, y además lo suelen hacer de forma impredecible y arrítmica. Sin embargo sí que nos pueden dar una pista para no vivir sólo de datos procedentes puramente de estas construcciones abstractas, secundarias, que son los mercados financieros. Y una vez levantada la vista fuera de los propios mercados, prefiero siempre los llamados “indicadores indirectos” de la economía. Es decir, aquellos indicadores que no muestran la actividad económica en su conjunto (los “oficiales” PIB, paro, etc), sino los que indirectamente se ven afectados por la marcha de la economía y que suelen estar mucho menos manipulados que los oficiales. Como por ejemplo la actividad portuaria que refleja el Baltic Dry Index. Vemos que está cayendo por debajo de sus niveles mínimos previos del verano, lo que no augura precisamente una fuerte recuperación económica mundial:

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Resumiendo la situación actual, y en opinión del analizador de flujos (dinero que entra y sale de los mercados) Charles Biderman, de TrimTabs, el comprador último de esta subida en los mercados parece ser la propia FED quien, como ya dijo abiertamente Alan Greenspan —una vez liberado de sus limitaciones contractuales al dejar su cargo—, es consciente de que una Bolsa alcista impulsa las expectativas de riqueza de sus inversores y tiene efectos retroactivos positivos sobre las propias compañías. Con unas expectativas mayores, los consumidores incrementarán su gasto, alimentando a su vez a la economía real. Se trata de una pura manipulación psicológica llevada a cabo a gran escala, pero cuyos resultados son impredecibles porque hasta ahora nunca antes en la Historia se había intentado tal experimento de ingeniería social. ¿Qué ocurrirá, por ejemplo, si la inflación comienza a subir y la FED, junto al ECB, tienen que empezar a subir tipos después de su salto al vacío de 2008? Por que, aún sin contar con el efecto inflacionario de imprimir cantidades astronómicas de dinero, tal y como están evolucionando las materias primas y la energía, en algún momento entre el presente 2011 y 2012, es muy probable que los tipos tengan que volver a subir:

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Pero quizá el elemento que desencadene una vuelta al equilibrio, volver a “poner los pies en el suelo“, no sea necesariamente una subida de tipos de interés. Puede ser cualquier cosa, cualquier detalle al que ahora no le damos importancia, o cualquier noticia sin mayor calado. De repente, un día, lo que ayer era aceptable pasará a ser inaceptable, y los precios lo reflejarán abruptamente. Si actualmente nos encontramos cerca del punto “d” de la ecuación cúspide (gráfico a la derecha) que describe nuestra actual posición “al borde del precipicio” (y que ya comentábamos a propósito de la primer crisis europea del año pasado), cualquier pequeño impulso podría hacer que nos precipitáramos hacia el abismo, cayendo hacia el punto “e“. Esto es, un nuevo nivel de precios para todos los activos con el que encajaría la nueva percepción de la misma realidad que vivimos hoy, en estos primeros días de enero de 2011.

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¿Implica todo esto una inminente y violenta corrección en los mercados? No necesariamente. Parafraseando a Keynes y como hemos aprendido, una situación inestable alejada del equilibrio (como por ejemplo las burbujas punto-com y la inmobiliaria), pueden mantener su irracionalidad mucho más tiempo de lo que podemos permanecer solventes o especulando en su contra. Para recordarlo, baste un par de ejemplos que están ocurriendo ahora mismo:

.1. El pasado agosto se confirmó la primera de las muchas señales Hindenburg Omen que el 2010 nos ha obsequiado. Presumiblemente dicha señal es en uno de los mejores predictores de crash bursátiles. Efectivamente, la bolsa no ha hecho más que desplom… No, quería decir subir, desde septiembre. Alguien que hubiera especulado a finales del verano con ponerse corto (y argumentos no faltaban entonces, como no faltan ahora), hubiera perdido una fortuna. Como seguramente les ha ocurrido a muchos de los que han tenido que ir cerrando posiciones cortas y bajando el nivel de “short interest” comentado más arriba.

.2. Si buscamos qué ocurrió a continuación de un periodo de extremadamente baja volatilidad como la actual (la volatilidad histórica a 20 días está en niveles nunca vistos desde hace 39 años), tenemos que remontarnos hasta 1963 para descubrir que tras alcanzar niveles de volatilidad propios de las pirámides de Egipto… la bolsa continuó alcista durante 3 años más! Los suficientes como para arruinar al más terco y acaudalado de los bajistas:

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Como ya vimos el año pasado por estas fechas en “La pregunta tonta de la semana“, cualquier “predicción” carece de utilidad práctica. Especialmente si viene de la mano de los llamados analistas profesionales. Sin embargo, como advierten muchas voces experimentadas (es la experiencia, y no los modelos, lo que da una ventaja a la hora de lidiar con la realidad), si realmente quien está sosteniendo los mercados es la FED con sus inyecciones continuas de dinero, deberíamos preocuparnos por la aparente calma que reina en los mercados. Efectivamente, durante los famosos días POMO, la FED adquiere públicamente diversos productos financieros a cambio de dinero que saca del aire. Por ejemplo, la FED es ya el mayor tenedor de bonos americanos del mundo (!).

Las fuertes correcciones suelen ir precedidas de situaciones extremas como las que acabamos de describir. Sin embargo, una situación extrema (por ejemplo la volatilidad que acabamos de comentar) no tiene por qué implicar una inminente corrección. Hay que tenerlo muy presente a la hora de especular, y no “apostar toda la granja”, como dicen los americanos, a que algo va a suceder en breve, sino recordar si estamos ejecutando una “buena apuesta” (que definimos aquí) o no. En cualquier caso, la sensación de que aquí no puede suceder nada se ha vuelto generalizada. Y sin embargo, los problemas de base que nos llevaron a la actual crisis, siguen ahí. Incluso en algunos casos, estamos peor que al principio de esta tormenta. Como mínimo, habría que tener mucho cuidado en este principio de año.

¿Cómo saber quién se esconde al otro lado de nuestras pantallas? Más allá de Internet, los propios mercados nos ocultan quién o qué es nuestro enemigo. Pensábamos que tras cada decisión de compra o de venta, siempre hay un punto de vista opuesto “al otro lado”. Nos gustaba pensar que había otra persona, que también sentía y sufría, que pensaba exactamente lo contrario que nosotros (por eso nos daba contrapartida), convirtiendo los mercados en una especie de capitalismo democrático, donde los activos subían o bajaban por “votación popular”. Pero últimamente se especula con que quizá, al otro lado de las pantallas, ya no hay humanos, ni siquiera Grandes Maestros. Al otro lado, quizá se esconde un frío tablero de ajedrez donde los “pequeños humanos” (las “gacelas”, como las llama Cárpatos) han sido masacrados uno detrás de otro y sólo quedan máquinas enfrentándose unas a otras. Como cuando éramos adolescentes y enfrentábamos los ordenadores del instituto entre sí, en una batalla sin sentido, fría e impersonal, sobre un tablero en el que habíamos pasado a ser espectadores de una guerra sin significado.

El pasado viernes 17 de septiembre, día de vencimiento de opciones y futuros en la mayoría de mercados organizados del mundo, se observó el menor volumen de negociación de la historia para un día de vencimiento. Algo realmente inusual y que, como a Garry Kasparov, nos hace levantar algunas sospechas. Más cuando vemos que el volumen negociado en el NYSE casi se duplicó justamente tras el cierre de la sesión tradicional de contado.

Antes del cierre:

Y después del cierre:

¿Quién o qué tiene ese especial interés en jugar a este ajedrez justo cuando la sesión tradicional, donde los cerebros basados en neuronas acostumbran a participar, ha terminado?

Y mientras los mercados se convierten poco a poco en un tablero vacío de emociones, ¿dónde están los inversores “humanos”? ¿Qué piensan y sienten?

A parte de una extrema frustración, las estadísticas de sentimiento de mercado están mostrando algo sorprendente: la volatilidad con la que los “humanos” que participamos en el mercado estamos cambiando de opinión, está alcanzando niveles máximos históricos. Obsérvese cómo el diferencial entre alcistas y bajistas cambia de la euforia a la depresión con la misma facilidad que un paciente con trastorno bipolar:

Como ya hemos comentado, las estadísticas de sentimiento de mercado apenas tienen utilidad como guía a la hora de especular en los mercados, son simples reflejos de la actual tendencia de mercado. Sin embargo, el actual entorno de máquinas contra máquinas parece que está produciendo cambios drásticos en nuestras emociones. Para decirlo en palabras sencillas, nos está volviendo locos.

Los mercados han sido siempre un lugar propicio para perder la razón. Intentar invertir basándose en la lógica o el sentido común siempre ha desencadenado el enriquecimiento de psicólogos o directamente a la ruina (excepto unos pocos supervivientes fruto de la gran tamaño de la muestra inicial). Pero últimamente están provocando que el sentimiento de los humanos que aún quedan en el mercado cambie de un día para otro, según si los mercados subieron o bajaron ayer. Nos estamos volviendo miopes, ya no vemos más allá de lo que ha ocurrido la semana pasada.

O tal vez esa facilidad para cambiar de alcistas a bajistas de un día para otro no refleje más que la actual ausencia de tendencia en los mercados. Unos mercados donde el inversor final no existe, ha desaparecido. Y los pocos humanos que aún tienen ganas de jugar al ajedrez contra este particular Deep Blue, están más perdidos que Caperucita en Wall Street.

Buscando un fácil y rápido culpable, políticos y medios de comunicación hicieron responsables de la actual crisis (entre otros) a los especuladores con posiciones cortas

En otras palabras, la tesis implícita es la de que los vendedores cortos habrían manipulado con sus posiciones el mercado, provocando artificialmente su caída, enriqueciéndose “ilegítimamente”, y devastando la economía real en el proceso. Por lo tanto merecerían, si no un castigo, limitar drásticamente a partir de ahora su libertad de acción en los mercados.

Nada más lejos de la realidad. En un reciente estudio llevado a cabo por Engelberg, Reed y Ringgenberg en la Universidad de North Carolina, se analizaron todas las ventas cortas realizadas en el NYSE entre enero de 2005 y julio de 2007. Los resultados mostraron que las posiciones especulativas a la baja se iniciaban siempre después de que las compañías realizasen anuncios públicos sobre la propia marcha y estado de la empresa, nunca antes.

Este detalle es esencial para comprender que los especuladores bajistas, a pesar de ser una gran minoría incapaz de mover el mercado, reaccionan a la realidad, no la provocan con sus ventas. Curiosamente, los gestores acostumbrados a tomar posiciones bajistas, suelen tener mejores resultados que los que únicamente se limitan a buscar qué acciones comprar (la inmensa mayoría dentro de la industria de fondos).

Este tipo de especuladores, como cualquier otro, intentan aprovechar las ineficiencias del mercado (cuando creen detectarlas) para abrir posiciones esperando una corrección desde la “desviación” (sobrecompra o sobreventa del activo en cuestión) hacia lo que ellos estiman “razonable”. Por supuesto, se equivocan como todo el mundo. Sin embargo, parece que los vendedores son ligeramente “mejores” que sus compañeros siempre-alcistas a la hora de estimar la salud de una compañía. Al menos eso se deduce de los resultados.

¿Quién estuvo cerrando posiciones cortas —y por lo tanto comprando— hace ahora un año, cuando el resto del mundo vendía por pánico acciones que no quería tener en cartera? Mientras la prensa les culpaba del crash, los vendedores cortos estaban comprando las acciones que nadie quería, estabilizando con sus compras (no lo suficiente, dada la escasez de especuladores) unas variaciones de precio de por sí hiperbólicas.

Ciertamente, si ahí fuera tuviéramos muchos más especuladores bajistas reaccionando a los disparates alcistas previos al 2008 (o a los de cualquier otro periodo de exuberancia irracional sobre cualquier activo), no se hubieran alcanzado ni los estratosféricos precios previos a la burbuja subprime (con más especuladores abriendo posiciones cortas, su efecto hubiera limitado las subidas), ni tampoco precios absurdamente bajos (como Citigroup cotizando por debajo de 1$ y Santander a 4€, hace ahora un año).

Mucho antes de alcanzar los momentos de pánico de octubre de 2008 y marzo de 2009, esos “infames” especuladores (en caso de alcanzar un umbral significativo como para afectar al mercado) hubieran empezado a cerrar sus posiciones cortas para capitalizar su apuesta bajista, limitando unas caídas que fueron mucho más violentas de lo que hubiera podido ser.

Pero más allá de su papel amortiguador durante los momentos de pánico, los vendedores cortos (y por extensión los especuladores más puros) no sólo son imprescindibles en cualquier economía. Sino que con su actividad, tan distorsionada e injustamente criticada durante la actual crisis, intentan —jugándose los cuartos— devolver un poco de racionalidad, traer un poco de luz, a un mundo las más de las veces incomprensible, caótico y muy lejos del equilibrio.

Al contrario de lo que piden los políticos, para que el sistema funcione mejor no hace falta más regulación en los mercados financieros, sino más libertad.

Cuando escucho la palabra “funciona”, entiendo que la persona que pregunta hace referencia a alguna guía, señal o indicador que le permita especular con éxito. Dejando a parte el delito de emplear información privilegiada, lo cierto es que los neófitos suelen creer que el éxito en los mercados depende de tener acceso a un conocimiento oculto, proporcionado por ciertos oráculos o fórmulas secretas que sólo unos pocos conocen. La respuesta, evidente para los curtidos en la arena, es que tales señales mágicas no existen.

Por ejemplo, de entre el amplio espectro de indicadores al alcance de los especuladores en Bolsa, una de las teorías más populares a la hora de crearse una opinión sobre hacia dónde se moverá el mercado es la teoría de la opinión contraria.

Resumida a su mínima expresión, podría decirse que si una gran mayoría espera que la Bolsa suba, tal vez sea porque ya han comprado. Y al no quedar ya compradores en el mercado, es mucho más probable que el futuro nos prepare un movimiento a la baja que una continuación al alza. E inversamente. Se trata pues de una inferencia del tipo “si P, entonces Q”. Por ejemplo, si el sentimiento es bajista, entonces el mercado subirá.

Desde 1963, la revista Investors Intelligence intenta medir con cierta precisión cual es el sentimiento mayoritario que reina entre los analistas de Bolsa (los editores de boletines de recomendación). La lógica a seguir es comprar cuando el sentimiento bajista se extrema (todo el mundo espera que el mercado seguirá cayendo) y vender cuando el optimismo se hace eufórico. ¿Funciona?

La propia revista indica en sus boletines que un sentimiento extremo no garantiza el subsiguiente movimiento bursátil contrario. En sus boletines recuerda cómo un extremo de sentimiento puede prolongarse durante meses sin que las cotizaciones se vean afectadas por la seductora lógica de la teoría de la opinión contraria. Pero entonces, si los números de Investors Intelligence no nos dicen cuándo se va a producir el siguiente movimiento, ¿de qué sirve entonces esta información? La respuesta es que incluso un reloj parado “acierta” la hora exacta dos veces al día…

Los creyentes en la teoría del sentimiento contrario esperan que la correlación negativa se mantenga entre sus encuestas y la Bolsa. Es decir, que un extremo de sentimiento venga acompañado por su movimiento contrario en los mercados. De esta manera el indicador se conviertiría en algo verdaderamente útil. Sin embargo, no sucede así. Por muy sugerente que sea la lógica que nos construimos para sostener una correlación, ésta en realidad puede no existir o desaparecer inesperadamente. A esta falacia se le llama “post hoc”. Por ejemplo, hay una fuerte correlación entre la altura de las personas y su peso. A mayor altura, mayor suele ser su peso. Pero no por “estirar” a una persona en un potro de tortura ésta va a engordar… No hay relación causa-efecto.

¿Dónde está pues el “fallo” de los números de Investors Intelligence?

Aunque parezca sorprendente, el fallo está en la manera en la que nuestra memoria funciona. Nuestra memoria tiende a retener sólo los sucesos que confirman nuestra lógica y argumentos, y a olvidar los hechos que van en contra de nuestras creencias. Es una manera como otra para enfrentarse a un mundo que, la mayoría de las veces, es incomprensible. En realidad, la lógica de la teoría de la opinión contraria es tan seductora desde el punto de vista racional (como tantas otras teorías “fundamentales” que nos resistimos a desechar aunque sean inútiles), que tendemos a acordarnos sólo de cuando funcionó. Y a olvidar o justificar con argumentos paralelos cuando ésta no funciona. Analicemos lo hechos.

En el artículo “Bullih or Bearish? The patterns of Investors forecasts”, del Financial Analysts Journal de Mayo-Junio de 1998, los investigadores Clarke y Statman analizaron las divergencias entre alcistas y bajistas y el subsiguiente comportamiento del índice Dow Jones. Sus resultados mostraron con claridad que la correlación entre el porcentaje de alcistas y el subsiguiente comportamiento del mercado es prácticamente nula. El resultado fue al mismo tiempo sorprendente y descorazonador. Matemáticamente, su poder predictivo es similar al de lanzar una moneda al aire, pues acertaremos aproximadamente la mitad de las veces. Según los autores, los números de Investors Intelligence no sirven para tomar decisiones de inversión rentables o especular. Algo completamente inesperado, y a veces doloroso, para los que fuimos seducidos en algún momento por la teoría de la opinión contraria. Y aunque así fuera, la pura correlación sería insuficiente para definir una estrategia de especulación, pues nos faltaría definir cuándo y en base a qué cerramos las posiciones abiertas. Algo imprescindible para definir cualquier estrategia medible.

Los defensores de la teoría de la opinión contraria tenderán pues a recordar cuando en Agosto de 1987, después de varios meses en los que el sentimiento alcista se hizo extremo, Investors Intelligence recomendó vivamente vender, anticipando el crash de Octubre dos meses después. Sin embargo, nos cuesta acordamos de los largos periodos en los que los índices de sentimiento contrario de poco han servido. Esto es así porque si alargamos el plazo de tiempo de una predicción lo suficiente (en realidad, tanto como sea necesario), ésta acaba cumpliéndose irremediablemente, pues las tendencias en bolsa no son eternas. De nuevo aparece el reloj roto. Partiendo de un número suficientemente amplio de participantes, siempre encontraremos analistas o gestores que acertaron cualquier posible comportamiento de los mercados en el pasado. Algo que a pesar de las modas y la fama, de poco nos sirve de cara al futuro.

Con estos hechos encima de la mesa podemos concluir que lo que sufrimos es un clásico ejemplo de sesgo de percepción. Nos acordamos de aquellos datos que confirman nuestros argumentos, y tendemos a olvidar el resto porque no encajan en nuestra manera de ver el mundo. La moraleja de toda esta historia está, como siempre, en el hecho de que no existe el indicador perfecto, por muy seductora que pueda parecer la lógica que en cada caso lo sostiene o justifica. Si los analistas son alcistas, el mercado bajará. O si llueve, el coche del vecino, que duerme en la calle, se moja. Pero si un día por la mañana veo el coche mojado no tiene porqué haber llovido, tal vez acaba de lavarlo el vecino…