Sin embargo llevamos alrededor de un siglo emitiendo señales de radio en todas direcciones, y aún no hemos recibido ningún mensaje de vuelta por parte de nadie. Para algunos esto significa que estamos solos en el Universo. Para otros, que simplemente hay que esperar más (100 años-luz es una distancia minúscula en términos astronómicos). Para los más divertidos y conspiranoicos, el silencio implicaría la existencia de un complot mundial que nos oculta unas relaciones gubernamentales inevitablemente establecidas con extraterrestres hace décadas…

Una sensación similar es la que se respira en los mercados desde hace meses. Hay muchas dudas sobre si hay alguien ahí fuera o sólo máquinas y bancos centrales construyendonos un espejismo artificial de lo que es la auténtica realidad. En esta primera entrada del año vamos a hacer un resumen de la información más importante y actual sobre los mercados, para ver por dónde pueden ir los tiros este año. La idea es intentar entrever, de la manera más objetiva posible, si la sorprendente resistencia que las Bolsas reflejan desde el suelo que formaron en marzo de 2009, y su terquedad para reflejar la actual debilidad económica, es un anticipo (indicador adelantado) de mayores subidas; o por el contrario se ha producido una desconexión total entre los mercados y la economía real, si es que alguna vez la hubo.

Para empezar, ¿quién está comprando e impulsando la subida bursátil americana si los inversores particulares llevan 33 semanas consecutivas sacando su dinero de los Fondos de Inversión? Durante 2010, los clientes han retirado alrededor de $100 Billions, perdiéndose toda la subida (¿sin participantes?) de la última mitad del año:

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En consonancia con esta huida del inversor final y un volumen de contratación bursátil por los suelos desde hace meses, el “short interest”, o porcentaje de posiciones bajistas en Bolsa (NYSE) también está cayendo fuertemente. O lo que es lo mismo, las apuestas bajistas están desapareciendo del mercado:

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Desde un punto de vista descriptivo, empiezan a observarse cambios en la estadística histórica. En particular, si medimos las rentabilidades diarias del índice S&P500 de los últimos 20 meses (gráfico a la izquierda) y las comparamos con las de las dos últimas décadas (gráfico de la derecha), observamos importantes diferencias: En la serie más actual se observa una menor volatilidad (en niveles que no se veían desde los años ’70), una marcada asimetría hacia la derecha (lo que representa una mayor frecuencia de días positivos), así como un adelgazamiento de las famosas “colas pesadas”, u ocurrencia de días con subidas y bajadas extraordinarias. Es decir, los mercados se han hecho “menos salvajes”, en el sentido de Mandelbrot, y más propensos a ofrecernos días con pocas variaciones y ligeramente positivos:

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En cuanto al sentimiento de los inversores, (un concepto aún utilizado por muchos traders para intentar localizar suelos y techos del mercado, pero que como ya vimos no funciona), está alcanzado, en sus muchas variantes de medición, niveles históricos de euforia alcista. Como ejemplo, el nivel actual de complacencia entre los participantes en la encuesta semanal realizada entre inversores profesionales AAII:

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Aunque la encuesta AAII no es la única medida de sentimiento que cuenta con seguidores. El ratio put/call, o relación entre opciones put y call negociadas, nos sigue mostrando el trastorno bipolar que los mercados sufren desde hace tiempo y que ya comentamos. En una semana los inversores se sienten más eufóricos que nunca, y la siguiente baten récord por depresión (derecha):

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No me gusta incluir datos procedentes del “mundo real”: soy de la opinión de que sólo en el muy largo plazo, los mercados financieros convergen a la realidad económica, y además lo suelen hacer de forma impredecible y arrítmica. Sin embargo sí que nos pueden dar una pista para no vivir sólo de datos procedentes puramente de estas construcciones abstractas, secundarias, que son los mercados financieros. Y una vez levantada la vista fuera de los propios mercados, prefiero siempre los llamados “indicadores indirectos” de la economía. Es decir, aquellos indicadores que no muestran la actividad económica en su conjunto (los “oficiales” PIB, paro, etc), sino los que indirectamente se ven afectados por la marcha de la economía y que suelen estar mucho menos manipulados que los oficiales. Como por ejemplo la actividad portuaria que refleja el Baltic Dry Index. Vemos que está cayendo por debajo de sus niveles mínimos previos del verano, lo que no augura precisamente una fuerte recuperación económica mundial:

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Resumiendo la situación actual, y en opinión del analizador de flujos (dinero que entra y sale de los mercados) Charles Biderman, de TrimTabs, el comprador último de esta subida en los mercados parece ser la propia FED quien, como ya dijo abiertamente Alan Greenspan —una vez liberado de sus limitaciones contractuales al dejar su cargo—, es consciente de que una Bolsa alcista impulsa las expectativas de riqueza de sus inversores y tiene efectos retroactivos positivos sobre las propias compañías. Con unas expectativas mayores, los consumidores incrementarán su gasto, alimentando a su vez a la economía real. Se trata de una pura manipulación psicológica llevada a cabo a gran escala, pero cuyos resultados son impredecibles porque hasta ahora nunca antes en la Historia se había intentado tal experimento de ingeniería social. ¿Qué ocurrirá, por ejemplo, si la inflación comienza a subir y la FED, junto al ECB, tienen que empezar a subir tipos después de su salto al vacío de 2008? Por que, aún sin contar con el efecto inflacionario de imprimir cantidades astronómicas de dinero, tal y como están evolucionando las materias primas y la energía, en algún momento entre el presente 2011 y 2012, es muy probable que los tipos tengan que volver a subir:

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Pero quizá el elemento que desencadene una vuelta al equilibrio, volver a “poner los pies en el suelo“, no sea necesariamente una subida de tipos de interés. Puede ser cualquier cosa, cualquier detalle al que ahora no le damos importancia, o cualquier noticia sin mayor calado. De repente, un día, lo que ayer era aceptable pasará a ser inaceptable, y los precios lo reflejarán abruptamente. Si actualmente nos encontramos cerca del punto “d” de la ecuación cúspide (gráfico a la derecha) que describe nuestra actual posición “al borde del precipicio” (y que ya comentábamos a propósito de la primer crisis europea del año pasado), cualquier pequeño impulso podría hacer que nos precipitáramos hacia el abismo, cayendo hacia el punto “e“. Esto es, un nuevo nivel de precios para todos los activos con el que encajaría la nueva percepción de la misma realidad que vivimos hoy, en estos primeros días de enero de 2011.

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¿Implica todo esto una inminente y violenta corrección en los mercados? No necesariamente. Parafraseando a Keynes y como hemos aprendido, una situación inestable alejada del equilibrio (como por ejemplo las burbujas punto-com y la inmobiliaria), pueden mantener su irracionalidad mucho más tiempo de lo que podemos permanecer solventes o especulando en su contra. Para recordarlo, baste un par de ejemplos que están ocurriendo ahora mismo:

.1. El pasado agosto se confirmó la primera de las muchas señales Hindenburg Omen que el 2010 nos ha obsequiado. Presumiblemente dicha señal es en uno de los mejores predictores de crash bursátiles. Efectivamente, la bolsa no ha hecho más que desplom… No, quería decir subir, desde septiembre. Alguien que hubiera especulado a finales del verano con ponerse corto (y argumentos no faltaban entonces, como no faltan ahora), hubiera perdido una fortuna. Como seguramente les ha ocurrido a muchos de los que han tenido que ir cerrando posiciones cortas y bajando el nivel de “short interest” comentado más arriba.

.2. Si buscamos qué ocurrió a continuación de un periodo de extremadamente baja volatilidad como la actual (la volatilidad histórica a 20 días está en niveles nunca vistos desde hace 39 años), tenemos que remontarnos hasta 1963 para descubrir que tras alcanzar niveles de volatilidad propios de las pirámides de Egipto… la bolsa continuó alcista durante 3 años más! Los suficientes como para arruinar al más terco y acaudalado de los bajistas:

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Como ya vimos el año pasado por estas fechas en “La pregunta tonta de la semana“, cualquier “predicción” carece de utilidad práctica. Especialmente si viene de la mano de los llamados analistas profesionales. Sin embargo, como advierten muchas voces experimentadas (es la experiencia, y no los modelos, lo que da una ventaja a la hora de lidiar con la realidad), si realmente quien está sosteniendo los mercados es la FED con sus inyecciones continuas de dinero, deberíamos preocuparnos por la aparente calma que reina en los mercados. Efectivamente, durante los famosos días POMO, la FED adquiere públicamente diversos productos financieros a cambio de dinero que saca del aire. Por ejemplo, la FED es ya el mayor tenedor de bonos americanos del mundo (!).

Las fuertes correcciones suelen ir precedidas de situaciones extremas como las que acabamos de describir. Sin embargo, una situación extrema (por ejemplo la volatilidad que acabamos de comentar) no tiene por qué implicar una inminente corrección. Hay que tenerlo muy presente a la hora de especular, y no “apostar toda la granja”, como dicen los americanos, a que algo va a suceder en breve, sino recordar si estamos ejecutando una “buena apuesta” (que definimos aquí) o no. En cualquier caso, la sensación de que aquí no puede suceder nada se ha vuelto generalizada. Y sin embargo, los problemas de base que nos llevaron a la actual crisis, siguen ahí. Incluso en algunos casos, estamos peor que al principio de esta tormenta. Como mínimo, habría que tener mucho cuidado en este principio de año.

A modo de firma, sustituyendo su nombre, aparece la ecuación llamada “cola de golondrina”, V = x⁵ + ax³ + bx² + cx, una de las “catástrofes elementales” que René Thom llegó a clasificar para su teoría y motivo de la última obra del pintor.

En esencia, la Teoría de Catástrofes ilustra el hecho de que para unos datos objetivos similares de la realidad, la interpretación puede tornarse, de forma abrupta, totalmente distinta.

Los mercados están siempre “democratizando” dicha interpretación de la realidad, ofreciendo como resultado un dato observable y medible sin ambigüedad: el precio de los activos. Sin embargo, dicha percepción basada en datos que varían muy suavemente con el paso del tiempo (paro, déficit, PIB, etc), puede moverse sin alteraciones bruscas durante mucho tiempo (por ejemplo, del punto A al punto C ó B), hasta que llega un momento en el que, sin necesidad de una causa mayor, cae por el precipicio (punto D) de la ecuación “cúspide” (z = x⁴ + ax² + bx, representada abajo) y, de repente, unos datos que ayer justificaban unos precios, una percepción mayoritaria, hoy son motivo para una realidad totalmente diferente (paso del punto D al E).

De un día para otro, una burbuja inmobiliaria, la cotización de una empresa tecnológica, un problema de deuda o la credibilidad de un país; puede pasar de ser totalmente justificable a insostenible. La situación económica antes de 2007 se describía más como el mejor de los mundos posibles, que un peligroso acercamiento al precipicio de la ecuación cúspide. Hace unos meses el déficit griego, al igual que el español, era razonable y justificado por las necesidades de la crisis. Hoy ya no es así. Sin embargo, países como Reino Unido o incluso el intocable Estados Unidos, están igual o peor que nosotros. Entonces, ¿por qué no juzgan los mercados a todos los países por igual? La diferencia, en términos de la ecuación cúspide, sería que los mercados aún no se han trasladado a esa zona de percepción donde esos mismos datos generan una realidad percibida de forma totalmente distinta.

Pero los datos son los que son. Se podía justificar los precios del boom inmobiliario con mil argumentos, nadie podía rebatir la realidad de los precios, pero tarde o temprano los actores de mercado acabarían, de forma abrupta, catastrófica, por interpretar esa misma realidad de un modo diferente (paso del punto D al E). Igualmente, como comenta Bill Gross sobre España, un país con un 20% de paro, déficit por encima del 10%, que ha hecho default 13 veces en sólo dos siglos, es cualquier cosa menos AAA. Esa era la realidad hace un par de meses y esa es la realidad hoy, sólo que percibida desde la nueva óptica del punto E en la ecuación de Thom.

Por ello, los mercados financieros nunca pueden mostrar la tranquilidad que un inversor querría para sus ahorros, los tranquilos paseos por la zona estable alrededor del punto A. La realidad es tan cambiante como queramos percibirla. Y esos cambios de percepción serán mayoritariamente bruscos, inesperados a priori, explicables a posteriori (de algo tienen que vivir los economistas). La volatilidad en los mercados, como las tormentas, acaba siempre por volver. Está en nuestra naturaleza humana.

Mientras tanto, resulta especialmente patético cómo los políticos interpretan la reacción de los mercados (el paso de la zona C a la E) como un conspiranoico “ataque de los especuladores”. Habría que definir a quién ser refiere el Gobierno cuando les acusa de los movimientos “injustificados” de precios. ¿Se refiere a los ahorradores, empresarios e inversores que simplemente huyen del riesgo (vendiendo) y quieren poner a salvo la riqueza que con tanto esfuerzo han creado? ¿O se refiere a la residual población de especuladores profesionales que intentan aprovechar esa inevitable vuelta a la realidad, a poner los pies en el suelo? Porque no creo que se refiera a unos oscuros monstruos que conspiran en los sótanos de alguna mega-corporación por destruir la humanidad y satisfacer sus intereses.

Suponiendo un mínimo de inteligencia y conocimientos al Gobierno, y sabedores de que los especuladores, aceite del motor de los mercados, no pueden desequilibrar balances gubernamentales y crear déficits monstruosos; sólo queda suponer que el Gobierno critica a ahorradores, empresarios e inversores por abandonar negocios inseguros. ¿En base a qué deberían permanecer y seguir siendo leales a un territorio que se ha vuelto hostil y peligroso? Culpar al mensajero, en este caso a los especuladores, sólo puede desacreditar aún más al capitán del barco.